재무실사(FDD)의 목적과 범위, 인수가격에 미치는 영향

실사의 목적

1. 재무실사의 목적: 자산·부채 확인을 넘어 수익력과 자금 부담까지

장부상 순자산이 같은 회사라도 인수자가 평가하는 가치는 다를 수 있습니다. 안정적인 고객 기반을 바탕으로 이익을 내는 회사와 특정 고객 한 곳에 매출이 집중된 회사의 사업 위험은 다릅니다. 현재 이익이 비슷하더라도 인수 후 대규모 설비 교체가 필요한지에 따라 자금 부담에 차이가 생깁니다.

가령 두 회사의 순자산이 모두 30억원이라고 가정해 보겠습니다. 한 회사는 기존 설비로 영업을 계속할 수 있지만, 다른 회사는 같은 수준의 영업을 유지하려면 20억원을 추가로 투자해야 합니다. 순자산 금액만 비교해서는 이러한 차이를 파악할 수 없습니다.

재무실사는 수익구조, 비용 발생 원인, 매출대금 회수, 향후 투자지출을 함께 분석합니다. 자산 보유회사는 보유자산의 가치와 회수 가능성이 중요하고, 고객계약이 핵심인 사업은 계약 유지 가능성과 고객별 수익성이 더 중요할 수 있습니다. 따라서 실사 범위도 대상 기업의 사업 특성에 맞춰 정해야 합니다.³

매수자는 이를 통해 인수할 사업의 수익력과 부담을 검토하고, 매도자는 제시한 가격의 근거와 예상 쟁점을 미리 정리할 수 있습니다.⁵ 다만 매도기업의 자료 준비와 질의 대응을 지원하는 업무는 투자자가 이용할 실사보고서를 작성하는 업무와 구분해야 합니다. 업무 목적과 책임 범위, 보고서 이용조건이 다르기 때문입니다.⁶

이익의 지속 가능성

3. QoE: 이익의 지속 가능성과 정상 수익력 분석

QoE(Quality of Earnings)는 이익의 발생 원인과 지속 가능성을 검토하는 분석입니다. 종합적인 재무실사의 핵심 항목이지만, QoE만 별도 용역으로 수행할 수도 있습니다. 반대로 자산·부채 검토만 의뢰한 용역에 수익력 분석이 모두 포함되는 것은 아닙니다. 실제 수행 범위는 계약 내용을 확인해야 합니다.¹⁶

매출과 비용의 변동 원인부터 확인

매출이 증가했다면 기존 고객의 구매량이 늘었는지, 판매가격을 인상했는지, 신규 고객을 확보했는지 구분해야 합니다. 수익성이 낮은 상품의 판매 비중이 커진 경우에는 매출이 늘어도 이익은 기대만큼 증가하지 않을 수 있습니다. 특정 고객에 대한 매출 의존도, 반복적으로 발생하는 매출의 비중, 원가율, 인건비와 광고비 등 영업에 필요한 비용을 함께 검토하는 이유입니다.³

수익력을 분석할 때 자주 사용하는 지표는 EBITDA입니다. 이자·법인세·감가상각비·무형자산상각비를 차감하기 전의 이익을 뜻합니다. 다만 회사가 제시한 EBITDA를 조정하기에 앞서 계산식과 포함 항목부터 확인해야 합니다. 조정 전 EBITDA에 포함되지 않은 손익을 다시 가산하거나 차감하면 조정금액이 잘못 산정됩니다.⁴

EBITDA 조정은 이익을 늘리는 작업이 아님

다음은 각 항목의 성격과 금액이 확인되었다고 가정한 예시입니다. 비경상 비용과 이익은 회사가 제시한 EBITDA에 포함되어 있고, 누락된 경상비용은 반영되지 않은 상태입니다.

작은 화면에서는 표를 좌우로 움직여 전체 내용을 확인할 수 있습니다.

비경상 비용을 가산하는 것과 마찬가지로 비경상 이익도 차감해야 합니다. 이익을 늘리는 항목과 줄이는 항목을 같은 기준으로 검토해야 하며, 조정 EBITDA를 산출했다고 해서 그 금액이 향후에도 그대로 실현되는 것은 아닙니다.⁴

일회성 지출도 비용의 성격과 대체 여부를 검토

광고의 명칭과 집행 방식이 매년 달라져도 매출을 유지하기 위해 비슷한 수준의 광고비가 계속 필요할 수 있습니다. 특정 광고 캠페인이 종료되었다는 이유만으로 해당 비용을 전액 가산하기는 어렵습니다.

대표이사의 퇴임에 따른 인건비 조정도 같은 원리입니다. 기존 보수가 3억원이고 후임 경영진에게 지급할 보수가 2억원이라면, 비용 절감액은 3억원이 아니라 1억원입니다. 퇴임에 따라 별도로 지급해야 할 금액은 추가로 검토해야 합니다.

따라서 비용 조정의 근거에는 실제 발생금액뿐 아니라 향후 반복 여부, 대체 비용, 관련 매출의 유지 가능성이 포함되어야 합니다.⁴

회계오류 수정, 이익 정상화, 인수 후 시너지의 구분

조정금액의 성격에 따라 판단 근거가 달라집니다. 이를 한 표에 제시하더라도 구분해서 설명해야 합니다.

작은 화면에서는 표를 좌우로 움직여 전체 내용을 확인할 수 있습니다.

아직 실행하지 않은 통합계획의 예상 절감액은 실제 발생한 이익과 구분해 제시해야 합니다. 조정 유형과 근거자료는 EBITDA 조정 항목과 근거 검토에서 자세히 설명합니다.

운전자본과 순부채

5. 순운전자본과 순부채: 인수 시 구분해야 할 자금 항목

자산·부채의 실질을 검토한 다음에는 각 항목을 거래가격과 자금계획에 어떻게 반영할지 정해야 합니다. 순운전자본(NWC)과 순부채(Net Debt) 분석은 자산·부채 잔액 중 정상 영업에 필요한 항목과 금융성 항목 등을 구분하고, 거래 조건에 맞는 금액을 산정하는 절차입니다.⁷

순운전자본(NWC): 정상적인 영업에 필요한 자금 수준

상품을 미리 매입해 보관하고 외상으로 판매한 뒤 두 달 후 대금을 받는 회사는, 대금을 회수할 때까지 매입대금과 인건비를 지급할 자금이 필요합니다. 반대로 고객에게 대금을 먼저 받고 공급업체에는 나중에 지급하는 회사는 상대적으로 적은 운영자금으로 영업할 수 있습니다.

거래 목적의 순운전자본은 일반적으로 영업 관련 유동자산에서 영업 관련 유동부채를 차감해 산정합니다. 매출채권·재고·매입채무가 대표적인 항목이며, 현금과 차입금 등 금융성 항목은 구분합니다. 세금, 선수금, 기타 미수금 등을 포함할지는 항목의 성격과 거래계약에 따라 정합니다.⁷

이때 특정 시점의 실제 잔액과 정상 영업에 필요한 기준금액을 구분해야 합니다. 후자를 정상 운전자본, Target NWC 또는 Peg라고 합니다. 최근 12개월의 조정 후 평균 잔액을 기준으로 검토할 수 있지만, 성장세와 계절성, 거래 종결시점을 고려해 산정 기간과 조정사항을 정해야 합니다.⁷

예를 들어 성수기 직전에는 평소보다 많은 재고가 필요할 수 있습니다. 비수기 말의 낮은 잔액만으로 정상 수준을 정하면 인수 직후 추가 운영자금을 투입해야 할 수 있습니다. 공급업체에 대한 대금 지급을 일시적으로 늦춘 경우와 고객으로부터 대금을 먼저 받는 영업구조도 구분해야 합니다. 두 경우 모두 순운전자본이 낮게 나타날 수 있지만 그 원인과 자금 부담은 다릅니다.

순부채(Net Debt): 차입금 외의 부채성 항목과 현금도 검토

순부채는 기본적으로 차입금에 거래에서 합의한 부채성 항목을 더하고, 인정되는 현금·현금성 항목을 차감한 금액입니다. 미지급이자와 특정 미지급비용, 사용이 제한된 예금, 특수관계자 대여금 등을 어떻게 반영할지는 각 항목의 실질과 계약상 정의를 확인해야 합니다.⁸

장부에 현금이 있다고 해서 그 금액 전부를 주식매매대금에 가산하는 것은 아닙니다. 예금의 사용제한과 해지 조건, 현금성 항목의 회수 가능성 등을 검토해야 합니다. 리스도 EBITDA와 순부채, 평가배수에 적용한 기준이 서로 일관되는지 확인해야 합니다.

미래 투자지출과 이미 발생한 채무의 구분

아직 확정되지 않은 증설계획과 이미 취득한 설비의 미지급대금은 성격이 다릅니다. 투자 관련 금액은 기존 영업을 유지하기 위한 지출, 성장을 위한 추가 투자, 확정된 투자약정, 이미 발생한 미지급금으로 구분해 검토해야 합니다.

향후 투자 부담을 인수가격에 반영할 수는 있지만, 미래 지출이라는 이유만으로 모두 순부채에 포함하는 것은 아닙니다. 가치평가의 미래 현금흐름에 이미 반영한 투자지출을 순부채 조정으로 다시 주식매매대금에서 차감하면 같은 부담이 두 번 반영될 수 있습니다. 투자 부담을 누락하지 않으면서 가치평가와 가격 정산에서 중복 반영하지 않는 것이 중요합니다.

현금흐름

7. EBITDA와 실제 현금흐름의 차이

EBITDA가 10억원이라고 해서 인수자가 매년 10억원의 현금을 회수할 수 있는 것은 아닙니다. 매출채권과 재고가 늘면 추가 운영자금이 필요하고, 설비투자와 세금 납부에도 현금이 지출됩니다. 이익 규모와 함께 실제 현금 확보 수준을 검토해야 하는 이유입니다.¹⁵

다음은 EBITDA와 관련 잔액이 적정하게 산정되어 있고, 아래 항목 외에는 별도의 현금·비현금 조정이 없다고 가정한 예시입니다.

작은 화면에서는 표를 좌우로 움직여 전체 내용을 확인할 수 있습니다.

이자 지급과 차입금 원금 상환, 그 밖의 지출이 있다면 남는 현금은 더 줄어듭니다. 같은 이익을 내는 회사라도 매출대금 회수기간과 설비투자 규모에 따라 인수 후 자금계획은 달라집니다.

보고서에서 FCF(Free Cash Flow, 잉여현금흐름)를 제시할 때는 계산식을 확인해야 합니다. 법인세, 이자, 리스료 등을 어디까지 차감했는지에 따라 금액의 의미가 달라집니다. 정상화 조정을 반영한 EBITDA를 사용할 경우에도 과거 실제 현금흐름과 구분하고, 어떤 가정으로 계산했는지 밝혀야 합니다.

범위와 일정

9. 실사 범위와 기간의 설정

‘종합 실사’ 또는 ‘Full-scope FDD’라는 명칭만으로 모든 위험을 검토한다고 볼 수는 없습니다. 대상 법인과 사업부, 기준일, 분석항목과 제외사항, 보고서 이용자, 기준일 이후 정보의 반영 범위를 먼저 정해야 합니다.⁶

회사 전체를 인수하는 경우와 특정 사업부만 인수하는 경우에도 필요한 분석이 다릅니다. 사업부만 인수한다면 기존에 공동으로 사용하던 인력·시스템·자산 중 무엇을 함께 이전받는지, 본사 공통비 중 독립 운영 후에도 필요한 비용이 무엇인지 확인해야 합니다. 실제 인수 대상과 재무 분석 대상이 일치해야 한다는 의미입니다.⁵

분석대상기간과 실제 수행기간의 구분

실사 일정은 다음 네 가지를 구분해 정합니다.

작은 화면에서는 표를 좌우로 움직여 전체 내용을 확인할 수 있습니다.

분석대상기간은 최근 3개 회계연도의 실적, 최근 누적실적과 전년 동기, 최근 12개월 실적을 함께 검토하는 방식으로 구성할 수 있습니다. 이는 하나의 설계 예시이지 법정 의무기간은 아닙니다. 계절성, 장기 프로젝트, 급격한 성장, 인수나 사업 중단에 따른 구조 변화가 있다면 비교기간을 조정해야 합니다.

다음은 12월 결산회사를 2026년 6월 말 기준으로 실사하는 경우의 예시입니다.

작은 화면에서는 표를 좌우로 움직여 전체 내용을 확인할 수 있습니다.

LTM(Last Twelve Months)은 기준시점 직전 12개월의 실제 실적을 합산한 금액입니다. 위 사례에서는 다음과 같이 계산합니다.

2026년 6월 말 LTM = 2025년 연간 실적 + 2026년 상반기 실적 − 2025년 상반기 실적

이는 2026년 상반기 실적에 2를 곱하는 단순 연환산과 다릅니다. 연환산은 상반기 실적 수준이 하반기에도 유지된다는 가정인 반면, LTM은 실제 발생한 12개월의 실적입니다. 재무상태표의 자산·부채는 특정 날짜의 잔액이므로 LTM 손익과 구분해 표시해야 합니다.

기준일 선정 시 월말 결산 상태 확인

최근 원장이 있다고 해서 그달의 재무정보를 곧바로 분석에 사용할 수 있는 것은 아닙니다. 재고, 미지급비용, 감가상각 등 필요한 결산조정이 반영되지 않았다면 손익과 자산·부채가 적정하게 표시되지 않을 수 있습니다. 추가 결산이 가능한지 확인하고, 필요하면 결산이 완료된 이전 기준일의 자료와 최신 영업자료를 구분해 제시합니다.

자료 준비상태를 고려한 작업 일정

6주간 수행하는 용역을 예로 들면, 1주차에는 기초 자료를 대사하고, 2주차에는 1차 분석을 진행할 수 있습니다. 3~4주차에는 상세 검토와 질의응답, 5주차에는 주요 쟁점 정리, 6주차에는 보고서 검토와 발행을 배정하는 방식입니다. 실제 소요기간은 대상 법인의 수와 자료 준비상태 등에 따라 달라집니다. 핵심자료가 늦게 제공되면 일정과 업무 범위를 다시 조정해야 합니다.

실사 이후 거래 종결까지 상당한 시간이 걸린다면 최신 실적, 추가 차입과 배당, 주요 고객 변동 등을 추가로 확인할 필요가 있습니다. 기존 보고서에 이후 정보가 자동으로 반영되는 것은 아니므로, 추가 검토의 범위와 시점을 별도로 합의해야 합니다.⁶

단계적으로 실사를 진행하거나 범위를 한정하는 경우의 고려사항은 Full-scope FDD와 핵심 FDD, 범위를 정하는 기준에서 확인할 수 있습니다.

관련 전문 업무

11. 세무실사·기업가치평가와의 업무 구분

세무실사(Tax Due Diligence, TDD)는 대상 기업의 세무처리와 신고내역, 잠재적인 세금 부담을 검토하는 업무입니다. 재무실사가 수익력·재무상태·자금 소요를 분석하는 업무라면, 세무실사는 해당 거래와 기간에 적용되는 세법을 바탕으로 세무상 위험을 검토합니다. 재무·세무·법률·사업·기술 실사는 서로 관련되지만 각각의 검토 목적과 범위가 다릅니다.⁵¹¹

예를 들어 과거 세무조사 대응수수료는 FDD에서 비경상 비용으로 조정할지 검토할 수 있습니다. 그러나 이 비용을 조정 EBITDA에 가산했다고 해서 세무조사 관련 위험이 해소되는 것은 아닙니다. 조사결과와 세금 납부 내역, 같은 쟁점이 다른 과세기간에도 영향을 미치는지 별도로 확인해야 합니다.⁹

세금과 관련해 자산을 장부에 계상한 경우에도 실제로 세금 절감이나 회수 효과를 얻을 수 있는지는 따로 판단해야 합니다. 해당 거래와 귀속기간에 적용되는 규정, 구체적인 사실관계를 확인해야 하므로 TDD의 검토기간을 FDD의 손익분석기간과 일률적으로 같게 정해서는 안 됩니다.

기업가치평가도 FDD와 구분되는 업무입니다. FDD는 평가에 활용할 실적과 조정사항, 재무 위험에 관한 정보를 제공하지만 평가방법, 할인율과 평가배수까지 결정하는 것은 아닙니다. 거래당사자 사이의 법적 책임 배분은 법률자문을 통해 검토하고, 시장규모와 경쟁전망에 대한 심층 분석은 사업실사 등 해당 분야의 검토와 연계해야 합니다.¹⁰¹¹

주요 용어

주요 용어와 약어

보고서와 자료요청 과정에서 자주 사용하는 용어를 정리했습니다. EBITDA 등 회계기준에서 일률적으로 정하지 않은 지표나 거래 목적의 분류는 해당 보고서의 정의와 계산식을 확인해야 합니다.³⁶⁸

작은 화면에서는 표를 좌우로 움직여 전체 내용을 확인할 수 있습니다.

상담 준비

상담 전 확인사항

매수자와 매도자 중 어느 입장인지, 거래 대상 법인과 사업은 무엇인지, 예상 거래 일정과 실사 기준일은 언제인지 정리하면 필요한 업무 범위를 구체적으로 협의할 수 있습니다.

최근 재무제표, 월별 원장과 관리자료의 준비상태도 확인해야 합니다. 투자자가 요구하는 보고서 형식이나 이용조건이 있다면 함께 전달하는 것이 좋습니다. 자료 준비와 질의 대응 지원, FDD 보고서 작성, TDD, 계약 관련 지원 중 필요한 업무를 구분해 상담하면 범위와 일정을 정하기 수월합니다.

참고자료

참고자료와 이용 안내

아래 공개자료를 바탕으로 재무실사의 개념과 일반적인 검토 방법을 설명했습니다. 해외의 절차나 기준을 국내 모든 거래에 그대로 적용한다는 의미는 아닙니다. 금액·일정·자료목록은 설명용 예시이며, 실제 업무 범위와 판단은 거래계약, 제공자료와 적용 기준에 따라 달라집니다.

[1]BDO Australia, Financial due diligence: The key to informed and successful transactions — 재무실사의 목적과 주요 검토항목.

[2]AUASB, ASA 200 및 해설 A3 — 감사의 목적, 합리적 확신과 감사의견의 한계에 관한 일반 원칙. 국내 법정감사의 직접 적용기준으로 인용한 것은 아닙니다.

[3]Maxwell Locke & Ritter, Understanding the Differences Between an Audit and Financial Due Diligence — 감사와 재무실사의 차이, 실적 추이와 사업 특성 분석.

[4]BDO, BDO Knows: Transaction Advisory Services — QoE의 가산·차감 조정, 근거자료와 대체 비용 검토.

[5]EY, Due Diligence Services — 재무상태와 장부에 나타나지 않는 부담, 실사 분야별 연계.

[6]ICAEW, Best-practice Guideline 71: Financial Due Diligence — 거래별 범위 설정, 계약조건 검토, 실사 수행과 보고서 이용범위. 문서에 표시된 3쪽·8~9쪽·18~21쪽 참고.

[7]BDO, Net Working Capital in Mergers & Acquisitions — 정상 운전자본, 포함·제외 항목과 조정 기준, 거래가격에 미치는 영향.

[8]KPMG, Locked box and completion accounts — 기업가치와 지분가치의 관계, 가격 정산 방식과 계약상 정의.

[9]삼일PwC, 중소벤처기업 M&A Guide Book — 공개 가이드 73~76쪽의 운전자본·자산부채·세무실사 검토사항. 본문의 예시는 이 자료의 특정 거래 사례를 옮긴 것이 아닙니다.

[10]삼일PwC, 사모펀드를 위한 재무자문 — 재무실사·세무실사·사업실사·기업가치평가의 역할 구분.

[11]삼정KPMG, M&A Tax Services — 세무상 잠재 부담 검토와 거래계약 지원.